规避重大风险不要亏钱那烂陀拿烂它。永久股东极度长期主义两类错误做了错事进攻/假阳性/以为是但其实不是漏了对事保守/假阴性/以为不是但其实是两类错误是呈负相关的。应该尽量减少第一类错误。也就是宁愿增加“遗漏错误”也要尽量减少“过失错误”。简单说宁可错过不要过错。进化论例子雄鹿之间争夺交配权会先经过吼叫、竞走、破坏周围植被等方式以显示自己比对方强大只有当这些手段都比拼不出高低时才会真正进行决斗。雄鹿因为前面的环节而选择退出它有可能范第二类错误也就是向一个自己本可以打败的对手认输。而如果雄鹿一开始就贸然开启决斗那么它会犯第一类错误也就是向一个自己无法战胜的对手发起决斗。风险不是波动性而是损失本金的概率 ![[Pasted image 20260309075837.png]]解读第一类错误只可能发生在差公司身上。好公司被你正确选中那是 “真阳性”不是错误。所以计算第一类错误数量时基数只能是差公司的总数 3000。在劣质公司数量远多于优质公司的现实下规避 “假阳性第一类错误” 的收益远大于规避 “假阴性第二类错误”的收益用期望收益解释犯第一类错误本来可以保本结果造成了亏损选错差公司假阳性亏 L每降低1%错误概率的边际收益3000*1%*(0-(-L))30L犯第二类错误本来可以盈利结果只是保了本选对好公司真阳性赚 R每降低1%错误概率的边际收益1000*1%*(R-0)10R前者比后者基数大3010而且现实中可能损失比收益大LR规避骗子企业家只投资信誉好的企业家。作者规避印度的基础设施和房地产行业因为这两个行业骗子太多。逆向选择因为信息不对称造成劣币驱逐良币。交易双方掌握的信息不一样多掌握更多信息的一方会利用信息优势占便宜掌握更少信息的一方为了防坑只能提高警惕、压低价格。结果好东西 / 好人 / 好产品慢慢退出市场剩下的大多是差的。所谓“逆向”意识是本应该选择好的但实际上选择了差的。例如二手车市场好车价值10万烂车价值5万但买家因为信息不对称怕出价太高买到烂车所以只愿意出中间价7万。结果是好车车主觉得价格太低退出市场。最后二手市场全是烂车。其中根本的原因就是信息不对称损害了好车车主的利益。书中例子印度的基础设施和房地产行业就像二手车市场。基金经理将钱投给最会讲故事且风险最高的企业家和项目而真正能创造价值的项目反而得不到基金经理的投资。其中的原因是基金经理因为信息不对称所以会非常谨慎因此会提出非常苛刻的条款和要求。结果是好项目的企业家不愿意再付出机会成本以及不愿意接受苛刻的要求来争取这笔投资而留下来的是那些愿意花上全部时间精力来“讲故事融资”的、什么要求都愿意接受的烂项目的企业家。这有点像婚恋市场。因为大家都很苛刻这会逼走一些人格健全的人。规避并购狂人大多数并购都以失败告终。机会成本你为了选 A而放弃掉的所有选项里价值最高的那一个就是你的机会成本。比如你周末有一天时间你有三项选择1.兼职能赚300。2.出门见朋友快乐值增加200。3.宅在家快乐值不变。那么你选择出门见朋友你的机会成本是300元。而你选择宅家机会成本取决于你觉得300块和200快乐值哪个价值更高。书中例子拜耳集团收购美国一家农用化学品公司这桩并购以失败告终拜耳的市值跌幅达到了65%。媒体和公众认为失败的原因是拜耳输掉了几场官司造成了10亿美元的损失。而作者认为失败的根本原因是“机会成本”也就是说原因不在于已经发生的坏事比如那几场输掉的官司而在于没有发生的好事。拜耳因为这起收购而付出的机会成本有剥离有高发展潜力的业务减少对原有的高价值业务的关注。唯一的衡量起点单级过滤网F的三项标准1.易于衡量。2.能剔除大部分劣质企业。3.能挑选出大部分优质企业。第二和第三条标准不是重复的。以沙子和金子举例标准 2剔除劣质沙子必须能被筛掉别留在盘子里。标准 3挑选优质 金子必须能留下来别被筛出去。剔除了烂企业 ≠ 剩下的都是好企业因为烂企业和好企业之间还有一大堆平庸企业已动用资本回报率息税前利润/(净营运资本固定资产净值)衡量公司用 “实际投入的资本” 赚了多少经营利润。息税前利润只看生意本身赚不赚钱不算利息、不算税。净营运资本 营运需要的钱流动资产 − 流动负债比如存货 应收账款 预付账款− 应付账款 − 预收账款应收账款 别人欠你的钱应付账款 你欠别人的钱预付账款 你先付给别人的钱预收账款 客户先给你的钱净营运资本 你为了维持生意必须自己掏腰包、垫在里面周转的钱。固定资产净值 厂房、设备、机器等长期资产已动用资本回报率满足上面的三条标准ROCE 很低 → 烂企业被标准 2 剔除ROCE 中等 → 平庸企业留下来但不是优质ROCE 长期很高 → 优质企业进化论依据俄国的银狐驯养实验只根据顺从性挑选银狐最后银狐呈现出多种家养动物的特征。中性变异中性变异不改变原有主要功能但改变次要功能。前者保证适应原有环境后者保证在环境变化时能够做出新的适应。进化论依据两种海胆底层机制基因表达、发育路径剧烈变动但成体形态与功能高度稳定投资应用只持有多层面稳健型企业的股票稳健型企业通过承担“可估算的风险”进行小步试错获得发展和创新用安全边际等待以较低的估值买入预防稳健的企业突然失去稳健性近因与终极因近因“如何发生的”。直接原因。探讨某一性状的生理过程和反应细胞机制、生理过程细胞分裂、胚胎发育、基因表达。→ 海胆 “怎么” 长成这样。终极因“为什么会发生”。根本原因。探讨生物体演化历史的方向/目的生存适应性、繁衍优势为了适应环境、生存、繁衍。→ 海胆 “为什么” 要长成这样。对应亚里士多德近因动力因让事物运动、变化、生成的直接力量终极因目的因事物为了什么而存在、而变化进化论依据进化生物学家通过寻找近因和终极因来探索自然生物的进化现象。投资应用投资者应当区分近因和终极因。并且依据关注点的不同近因/终极因投资者分成了两派短线投资者和长线投资者。作为长期主义的信徒作者选择聚焦终极因能力圈正确的投资方式是将相当多的资金投入个人确信自己了解的企业中。不关注近因宏观经济、市场情绪、时兴的行业、企业经营过程中的小失误、新闻头条等。只分析企业基本面商业模式、行业地位、资产结构、竞争优势等。近因主导的危机是买入的机会只看历史不预测未来达尔文通过从新的角度解释历史从而提出了三项开创性理论自然选择、性选择、共同祖先自然选择的发生需要三个关键因素1.生物体后代存在【随机】变异——变异并不追求特定目的。2.变体之间存在不同的适应性。有利的变体能生存下来有害的变体会被淘汰。3.有利的性状必须是可遗传的。有利的变体能繁衍后代并将性状遗传。以上三个因素在历史的长河中不断重复原始物种便逐渐进化成如今的多样性物种。人类的选择能显著地改变鸽子的演化方向和进程那么考虑到自然可以支配无限时间和空间自然选择会改变所有物种的演化方向和进程。性选择理论生物的性征除了生存价值还有繁衍价值。两种价值有一定的竞争关系孔雀尾巴不利于生存但利于繁衍。![[Pasted image 20260311162210.png]]尾巴负重与奔跑能力形如生产可能性曲线。因为负重对奔跑能力的负面影响是边际递增的切点如果相交那么可能性曲线红色线被无差异曲线蓝色线包住的那段效用更大此时生物还能追求更大的效用导致蓝色线整体上移直到相切不会相离因为不落在可能性曲线上的点是不可能性的当内部竞争更激烈时无差异曲线会更加陡峭切点往繁殖移动。为什么更陡峭因为内部竞争更激烈时繁衍的效用更高类比原来喝一杯可乐和喝一杯牛奶带给你的满足感是一样的现在你更喜欢牛奶了变成要喝两杯可乐才能等于喝一杯牛奶带给你的快乐。想象一下横轴是牛奶纵轴是可乐现在每减少一单位的牛奶需要比原来更多的可乐对应纵轴数值增加才能得到补偿。当外部竞争更激烈时无差异曲线会更加平缓切点往生存移动共同祖先不同物种的早期胚胎形状相似这表明他们具有共同祖先萎退器官那些在生物体内仍留存但已失去功能的器官甲虫身上已退化的翅膀、蟒蛇的后肢。达尔文分析历史的方式所有的观察都必须建立在支持或反对某种观点的基础之上。那烂陀评估企业的历史战略的方式企业主的所有回答会都落入或不落入那烂陀关于成功企业的既定模板上。那烂陀不评估企业主的答案本身而只关注他们的回答是否符合那烂陀既定的标准。也就是说无论对方的项目和企业在其他方面有多突出那烂陀只要在它划定的那些方面有突出的项目和企业。这就是框架的作用。未来现金流折现有限年限普通年金例如只有两年每年固定给100。PV100/1.05100/1.05^2185.941永续年金现值PVC​/rC每年固定现金流r折现率含义以后每年给你一笔固定不变的钱永远给下去今天值多少钱增长型永续年金现值PVC​/(r-g)C明年的现金流r折现率g长期稳定增长率含义以后每年给你的钱永远以 g 的速度增长今天值多少钱例子每年现金流 10折现率 r10%永续年金PV10/0.1​100你拿100块存银行每年能拿10块利息增长型永续年金g2%PV10/(0.10−0.02)​125你拿125块存银行第一年能有12.5块利息你拿走10元剩下的2.5元存银行本金共127.5元。第二年利息12.75拿走10.2新本金130.05如此下去……也就是说你有了125元存款后第一年你能拿到10元以后的每年你能拿到的钱永远以2%增长投资应用在选择投资对象时只关注广泛存在和公共渠道获得的历史信息并在此基础上做出分析不浪费时间在建立预测未来的评估模型上。只分析一家公司历史的财务、战略、竞争地位和估值不使用未来现金流折现或者远期市盈率而是使用基于历史的动态市盈率不管它未来的发展预测。趋同进化趋同进化不同物种在相似环境进化出相同特征公司的成功和失败都有明确的模式。投资一家公司时问自己”我们还在哪里看到过这种企业经营案例和商业模式“托尔斯泰的长篇小说《安娜·卡列尼娜》开篇幸福的家庭家家相似不幸的家庭各有各的不幸。幸福的共性一个幸福的家庭通常需要满足许多基本条件例如夫妻恩爱、经济稳定、子女健康、相互尊重、沟通顺畅等。只有当这些关键要素都具备时家庭才会显得幸福。因为成功的要素是有限的且普遍的所以幸福的家庭看起来都很相似。有限的幸福共性是幸福的必要条件幸福-幸福共性不幸的个性导致家庭不幸的原因却千差万别。可能是出轨、贫困、疾病、性格不合、婆媳矛盾、教育分歧、暴力、冷暴力、赌博成瘾等等。只要其中任何一个环节出了问题家庭就可能陷入不幸。因为失败的途径是多种多样的所以每个不幸的家庭都有其独特的痛苦和故事。逆否命题缺乏某项幸福共性-不幸福卡尼曼的外部视角第三方、局外人的客观中立视角我们能如何-一个普通的团队通常如何噪音与信号投资者业绩差异的原因在噪音中分辨出信号的能力不同分辨出“诚实”的信号和“不诚实”的信号的能力不同。在投资时我们应该只采信企业发出的代价高昂的信号它们是我们唯一可以依赖的判断标准。来自供应商、客户、竞争对手、前雇员和行业专家的第三方“小道消息”为什么成本高良好的企业声誉是一种成本高昂的信号因为在任何行业中树立良好口碑都需要企业花费大量的成本而“小道消息”很少有说谎的动机且能很好地反映企业的声誉阿莫茨・扎哈维的不利条件原理只有代价高昂、对生存不利的信号才是诚实可信的弱者承担不起强者才能 “炫耀”。高成本不利条件是天然的 “防伪门槛”。对企业家访谈视频的正确态度像阅读小说、看电影一样作为和别人的谈资但绝不据此投资长期蛰伏波动低吸在较短的时间窗口测量进化速率更快在较长的时间窗口测量进化速率更慢好企业会长期好差企业会长期差40%-45%的60年前的世界五百强企业在60年后仍然继续取得经营上的成功即使它们的名字有的不在60年后的世界五百强名单上当真正的好企业因为短期因素造成价格走低时就是我们大量买入的时机。当你持有长期内不会从根本上改变其经营特征的高质量企业就应该充分利用其业务不可避免的短期波动作为购入的良机而非抛售。渐进平衡理论物种进化不是缓慢、连续、匀速的像斜坡。而是长期静止不变 短期快速爆发交替出现有点像楼梯平很久 → 突然跳一级 → 再平很久。现金流、自由现金流、利润现金流公司真正收到 / 付出的真金白银净现金流现金流入包括借来的钱-现金流出自由现金流经营现金流 − 资本支出买设备、厂房等经营现金流总现金流的一部分另外还有投资现金流、筹资现金流它已经扣除了运营成本如工资、原材料、税费但没有扣除资本支出如购买机器、建厂自由现金流 公司真正的赚钱能力举例经营现金流 (OCF) 你今天开滴滴拉客收了 1000 元减去油费、司机工资、税费 600 元剩下 400 元。这代表你今天的生意本身是赚钱的。资本支出 (CapEx) 但是你的车开了很久快坏了为了明天能继续做生意你必须今天花 300 元去修车或买新车部件。自由现金流 (FCF) 剩下的 100 元 (400−300) 才是自由现金流。这 100 元你可以拿去给自己发分红或者存起来还银行贷款。利润会计上算出来的 “账面收益”利润 ≠ 自由现金流高利润可以很高但一分钱没收到全是应收账款防止我们被那些虚假的利好因素——例如股价的上涨会使一家劣质企业看起来比实际更好——误导的一个最佳措施是那烂陀在每次投资前都会提出的一些问题那烂陀是否想成为这家企业的永久股东那烂陀是否百分之百地确定我们愿意同它永远捆绑在一起那烂陀是否愿意永远持股、永不出售就好像找对象时一门心思奔着结婚去的人总是能够成功避开各种不走心的搭讪而一个只想着四处留情的人可能很难注意到一个适婚的候选人即使这位候选人可能已经盯着他看了几十年。复利效应微小的优势 × 时间的复利累积 巨大的数量优势进而改变整个物种的性状实现进化高抛低吸的困难点人性本能抗拒。高时不愿抛低时不敢买无法预测精确的转折点你以为是低谷却接了飞刀你以为是高峰却卖飞了。信息不对称与机构优势诱多假高真低 机构在出货前会制造突破假象让技术派以为还要涨吸引散户高位接盘。诱空假低真高 机构在吸筹前会故意砸盘跌破支撑位制造恐慌让散户在底部割肉。举例在市盈率高位60卖出在市盈率低位30再买入平仓。问题在于市场非理性的时间可能比你想象的要长。高估值可以通过两种方式股价下跌、盈利增长消化股价下跌理想结果。股价横盘等待业绩增长你要等很久。股价继续上涨但业绩增长更快你彻底踏空。对于高成长股“杀估值”的速度往往跑不过“业绩增长”的速度卖出时PE60 假设公司当年每股收益EPS是1元股价60元。此时市场给予60倍PE是因为预期未来几年净利润每年增长50%高成长。期间 公司真的保持了50%的高增长。3年后EPS变成了 1×1.53≈3.381×1.53≈3.38 元。买回时PE30 你等到PE降到30倍才买回。此时股价 30×3.38101.430×3.38101.4 元。结果 你在60元卖出却要在101.4元买回你不仅没做成差价反而被迫以更高的价格追高买回。那烂陀时时刻刻都在准备着买入股票因为我们根本就不需要考虑卖出的问题。摆脱对卖出的担忧之后那烂陀的全体投资人都能够做到高度聚焦于买入过程并严格遵循那烂陀一贯的投资原则了。设置门槛聚焦买入不花心力纠结是否卖出。人际关系设置门槛成为永远的朋友不再内耗大道至简恒者得胜蜜蜂筑巢侦察蜂的舞蹈圈数和新巢址的质量成正比蜜蜂随机选择接收某一只侦查蜂的舞蹈信息侦察蜂舞蹈时被其他蜜蜂看到的概率和舞蹈圈数成正比每一圈舞蹈都是一次 “被蜜蜂听到 / 看到” 的机会。侦察蜂 A 跳了 20 圈就等于它的信息被重复广播了 20 次侦察蜂 B 跳了 10 圈信息被广播了 10 次侦察蜂 C 跳了 5 圈信息被广播了 5 次圈数越多被 “撞见” 的概率越高最终跟随的蜜蜂数量就越多大多数投资者失败的原因不在于做了错误的决定而在于没有坚持重复做简单而正确的事情。后者的复利收益能抵消偶尔犯错的损失。承认自己的无知内化一套能将复杂世界简化的流程和策略“晚上能睡个好觉”是我的投资策略。书单《谁说大象不能跳舞》IBM郭士纳自传《聪明的投资者》《物种起源》《自私的基因》P429 第11条注释还推荐了其他进化论相关的书籍《思考快与慢》《客户的游艇在哪里》《怎样选择成长股》印度电影《食物衣服和住所 Roti Kapada Aur Makaan》《麦肯锡经验成就全球顶级公司的11条经营法则》《戴维斯王朝》